海通证券 徐莹莹

　　作为一种低风险品种，债券市场所面临的影响因素较股市和其他金融衍生品更为单一，走势与宏观经济亦步亦趋。自2008年8月至今，利率债每一个收益率的拐点几乎完美对应工业增加值和CPI的拐点，而信用利差作为市场风险情绪的体现，同样可以依据对宏观经济前瞻的预测来予以判断。

　　走势三部曲

　　经济和通胀方面，我们宏观研究预计3季度GDP增速重回8%以上，并认为当前经济的确在经历重要的转折点，一些支撑在线麻将平台_打麻将平台-app下載：经济长期增长的因素正在发生变化；通胀将呈“L”型走势，预计下半年在3%以下。

　　政策方面，我们的宏观研究认为，作为最重要的数量型货币政策，信贷窗口指导在上半年以观望为主，下半年将针对经济快速回落，配合基建，刺激中长期信贷投放。房地产政策将更为平衡，继续限制投机型需求、积极支持刚需将成为共识。另外，由于外汇占款下半年难有大幅回升，准备金率将继续下调。下调的节奏取决于银行间的流动性。决定银行间流动性的因素除了外汇占款，还有大型银行的风险偏好和财政存款。其中财政存款的季节性变化决定降准的时间点。

　　基于信用利差的历史走势并参考宏观政策环境和预期的领先，下半年信用债走势可分为三个阶段：

　　第一阶段，经济仍在寻底，股市反弹之前，政策放松预期先行。这一阶段，债券市场面临的宏观环境仍旧利好，在收益率及信用利差已大幅收窄的基础上，收益率仍有小幅下行的空间。

　　第二阶段，经济触底确认，股市反弹，政策放松，通胀预期未起。这一阶段，因投资者风险偏好情绪的变化，会冲击债券市场，但通胀预期未起，信用债收益率低位僵持。

　　第三阶段，经济温和反弹，股市反弹延续，政策放松加码，通胀预期抬升。这一阶段，信用债收益率“易上难下”，投资者天平倾向股市。

　　四大风险点

　　下半年的风险点主要存在于以下几个方面：

　　首先，市场资金下半年通常紧于上半年。由于财政存款季度上缴额的不平均(通常情况三、四季度上缴额大于一、二季度)以及银行年度考核往往严于月度、季度考核，资金利率下半年通常会高于上半年。